반도체 업황 및 주가의 최근 동향 점검

최근 반도체 업황과 주가 움직임에 관한 SK증권과 하이투자증권의 견해를 정리하며 투자 인사이트를 얻고자 합니다. 반도체 대표 기업인 삼성전자와 SK하이닉스의 현재 밸류 상황 및 투자전략 또한 짚어보고자 합니다.

 

 

반도체 밸류체인의 회복 순서와 강도는 과거와 다르게 진행될 것이다 (SK증권)

통상 반도체 업황이 좋아진다고 하면 설비투자가 늘어날 것이므로 장비 회사들이 호황을 맞을 것이라고 기대하기 마련입니다. 하지만 이번에는 과거와는 다른 상황이 전개될 것이라는 의견입니다. 

 

과거

업계 전체의 감산이 두드러지지 않았던 과거 하강기에 업황 회복의 다음 단계는 설비 투자 상향이었습니다. 이에 따라 공급망 회복순서는 전공정 장비, 장비사에 직납 하는 부품 -> 소재 -> 후공정 순이었습니다.

 

현재

이번 사이클은 재고가 너무 많은 관계로 설비투자 상향에 대한 기대감이 후행할 것이라는 겁니다. 과거 하락기의 경우 D램 재고량 10주 이내에서 고점을 형성 후 하락하는 양상을 보였지만 이번에는 10주 후반에서 고점을 형성할 것으로 예측됩니다. 실제로 이러한 상황에서 업황이 회복된다는 기대감으로 설비투자를 늘리기는 어려울 것입니다. 반도체 업황 회복에 초기에 가장 먼저 일어날 현상은 완제품 재고 소진, 재공 재고 완제품화, 감산의 점진적 종료입니다. 이렇게 생산이 늘어나는 과정에서 메모리 OSAT 업체들의 가동률 증가가 가장 선행되고 이후 소재 및 부품 업종 가동률이 상승할 것이라는 전망입니다. 따라서 이번 사이클의 회복순서는 과거와는 역순으로 메모리 후공정 -> 소재, 부품 -> 전공정 장비의 순서일 가능성이 높다는 의견입니다. 참고로 메모리 후공정의 대표적인 기업으로는 SFA반도체, 한양디지텍 등이 있습니다. 메모리 후공정 가동률 상승에 대한 확인 없이 업황의 본격 회복을 논하기 어렵다는 점을 감안할 때 다가올 업황 회복기에는 후공정도 과거 대비 주목을 받을 것으로 예상됩니다. 

 

 

월간반도체 (하이투자증권)

수요 개선 및 재고 전망 

반도체 주가와 가장 연관성이 큰 업황 지표인 중국 IT 수요 YoY 증감률이 2월에 -3.3%를 기록했습니다. 여전히 마이너스값이지만, 1월 수치가 -14.9%였던 것을 감안하면 큰 폭의 상승으로 해석됩니다. 이에 따라 중국의 IT 수요 YoY 증감률의 추세 전환이 가능할 것으로 보입니다. 이러한 경기선행지표들의 반등 이후 6개월이 경과될 시점인 하반기에 반도체의 업황이 반전할 것으로 기대됩니다. 또한 하반기 고객들의 IT set 및 반도체 재고 조정이 완료될 전망입니다. 현재 PC는 우려보다는 양호한 수준이고, 스마트폰 수요는 점차 회복될 것으로 전망하지만, 서버의 경우 대형사들이 구매 계획을 축소하는 중입니다. 반도체 가격이 바로 오르기는 어렵고, 고객들의  IT set 및 메모리 반도체 재고 축소가 지속될 23년 중순까지는 고정거래가격의 하락이 지속될 것으로 예상됩니다.

 

감산 및 설비 투자

재고가 정상화된 고객들이 24년의 공급 부족을 의식한 재고 재축적에 들어가고, 경기선행지표들이 상승 반전한 이후 6개월이 지날 23년 4Q부터는 수요가 본격적으로 개선될 것으로 전망하고 있습니다. 23년 메모리 반도체 설비투자는 30% 이상 감소할 것으로 예상하고 있는데, D램과 낸드의 설비투자가 각각 34%, 26% 감소할 것으로 전망하고 있습니다. 증가할 전망이었던 삼성전자의 23년 설비투자는 전년 이하 수준으로 하락 예정이고 여타 업체들은 대폭 감소 예정입니다. 키옥시아 30%, 마이크론 20%, SK하이닉스 10% 수준의 감산 예정되어 있습니다. 인위적인 감산은 없다는 삼성전자도 장비 재배치, 양산용 웨이퍼 투입량 축소, 1X 나노 생산 축소 등을 통한 실질적인 감산 진행 중입니다. 감산의 효과는 2분기부터 본격 발생할 것으로 예상되고, 업황이 예상을 하회할수록 업계의 감산 강도는 더욱 강해질 것으로 생각됩니다. 반도체 업체들의 설비투자는 흑자 발생이 일정 기간 지속된 후 24년 하반기부터 증가할 것으로 생각되고, 신규 설비 증설에 따른 생산 증가는 25년 상반기에나 가능할 것으로 생각됩니다.

 

경기선행지표 움직임

24년 메모리 반도체 수급 상황은 낮은 공급과 수요 개선으로 인해, 23년 대비 크게 좋아질 것으로 예상됩니다. 최근 경기선행지표들의 반등은 하반기 반도체 업황의 호전을 암시하고 있습니다.

• 글로벌 유동성 증감률은 3월 +0.6%로, 2월 -0.6% 대비 재개선된 수치를 보였습니다. 최저점은 작년 10월이었고 반도체 주가 역시 같은 기간 최저점을 확인한 바 있습니다. 미국의 금리인상이 종료되면 다른 국가들은 금리를 인하할 것으로 예상되고 이에 따라 글로벌 유동성 증감률과 반도체 주가의 추세 상승이 시작될 것으로 생각됩니다.  
• 미국 ISM 제조업 지수는 23년 2월 47.7을 기록하며 23개월 만에 소폭 반등하는 모습을 보였습니다. 미국 ISM 제조업 지수의 경우 보통 최대 24개월 하락하는 것으로 알려져 있습니다. 미국의 정책금리와 ISM제조업 지수는 역사적으로 반비례 동행 관계를 보인 바 있습니다. 따라서, 미국의 금리 인상 종료 시 ISM제조업 지수는 본격적인 상승세를 보일 것으로 기대됩니다. 
• 1월 중국 credit impulse 지수가 전월의 24.3에서 24.5로 소폭 반등했습니다. 중국의 코로나 19 확산 완화와 중국 credit impulse 지수 상승 시, 중국 IT 수요 YoY 증감률의 추세적 상승 발생 가능성이 높습니다.

 

삼성전자

현 주가 61300원은 23년 예상 주당순자산인 51901원 대비 1.18배 수준입니다. 이는 과거 저점 배수 평균치 1.1배 보다 약간 높은 수준이므로 평가됩니다. 24년 중하순경 삼성전자 PBR 배수 2배 이상의 고점 배수까지 상승하고 주당가치의 상승도 동반될 가능성 존재합니다. 따라서 주가 하락 시마다 매수로 대응하는 것은 여전히 적절한 전략으로 보입니다. 다만 삼성전자 파운드리 경쟁력 확보는 여전히 남은 과제입니다. 작년 3분기 기준, 삼성전자의 7 나노 이하 초미세공정 생산량은 TSMC 대비 20% 수준이지만 시장 점유율은 TSMC가 90%에 달하는 것으로 알려져 있어 생산량 대비 시장 점유율의 격차가 상당합니다. 과거 저점 평균은 1.08배로 56000원이 바닥이고 고점은 104000원 예상합니다.

 

SK하이닉스

SK하이닉스의 PBR 저점 평균이 0.97배 수준인데, 현 주가 84000원은 23년 주당순자산 예상치인 74143원 대비 1.13배 수준입니다. 24년 1.8배까지 상승할 가능성 존재하며, 삼성전자와 마찬가지로 하락 시마다 비중확대하는 전략 유효합니다. 과거 저점 평균 대비 시 72000원이 바닥으로 평가되고, 고점은 133000원 예상합니다.